我們認(rèn)為，目前全國、各城市房價(jià)復(fù)蘇還處于理性的第一階段，即未來全國房價(jià)將出現(xiàn)普漲趨勢。

參考?xì)v史漲幅、通脹水平和供求關(guān)系，我們預(yù)判，2009年全國房價(jià)同比漲幅在5%～10%之間，一、二線核心城市，中心地段和高端住宅漲幅更大。

目前來看，2009年4月開始，富裕階層防通脹保值的置業(yè)需求已經(jīng)顯現(xiàn)出來（直接誘因和1～3月新增貸款超過4.58萬億元有關(guān)），一、二線核心城市的高端、大戶型公寓和別墅突然暢銷就是明證。

那么，商品房能否實(shí)現(xiàn)防通脹和保值，其核心在于其稀缺性和不可復(fù)制性、地段和環(huán)境。因此，越高端的商品房需求會(huì)越大，房價(jià)上漲空間更大，上漲速度更快，也能夠容納更多的超額貨幣和流動(dòng)性。

除了項(xiàng)目的稀缺性外，還有城市的特質(zhì)和不可復(fù)制性，如果再考慮新增土地資源的相對(duì)有限性，則看好核心城市房地產(chǎn)資源的結(jié)論將更為明確。我們看好的有上海、北京、珠海、廈門、杭州和青島等城市。

同樣處于城市核心地段的還有商業(yè)地產(chǎn)，當(dāng)高端住宅房價(jià)泡沫化到一定程度后，核心地段商業(yè)地產(chǎn)的價(jià)值將會(huì)吸引新資金追逐。極端例子是1996~1997年香港一些黃金地段的寫字樓每平方米售價(jià)近20萬港元。

投資復(fù)蘇在望

盡管房地產(chǎn)開發(fā)實(shí)際投資增速大幅下滑，但計(jì)劃投資增速維持?jǐn)U張期增速。計(jì)劃投資是開發(fā)商在建的商品房和開發(fā)的土地按設(shè)計(jì)預(yù)算全部建成需要的投資。可見，只要開發(fā)商恢復(fù)在建項(xiàng)目投資，實(shí)際投資增速可很快反轉(zhuǎn)向上。

從供求來看，商品住宅銷售額與投資額之差由負(fù)轉(zhuǎn)正，二者增速之差擴(kuò)大到40個(gè)百分點(diǎn)，接近近年來歷史新高。這意味著接下來投資增速上升、銷售額增速下降才可獲得新平衡，平衡動(dòng)力來自于經(jīng)歷半年多時(shí)間的銷量復(fù)蘇后，開發(fā)商自有資金加強(qiáng)，以及行業(yè)景氣改善增強(qiáng)投資信心和政府降低商品住宅投資自有資金比例。

根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，房地產(chǎn)貸款領(lǐng)先并與商品房新開工面積正相關(guān)，2009年第一季度包括開發(fā)貸款和按揭貸款的房地產(chǎn)貸款余額增速已經(jīng)見底回升。而且，房價(jià)和資金來源景氣程度領(lǐng)先并與商品房施工面積正相關(guān)，資金來源指數(shù)2008年12月見底并回升，房價(jià)指數(shù)2009年2月見底回升。   根據(jù)最新行業(yè)和經(jīng)濟(jì)形勢，假設(shè)合計(jì)占開發(fā)投資總額85%的建筑工程和土地購置兩項(xiàng)投資2009年均同比正增長，則全年開發(fā)投資同比增速在0%～29%之間。我們傾向于認(rèn)為，土地購置投資增速在10%～15%之間，建筑工程投資增速在15%～20%之間。因此，我們預(yù)計(jì)2009年房地產(chǎn)投資同比增長在13%～18%之間，2009年前5個(gè)月已完成投資額增速7%。

超配房地產(chǎn)股

基于前述結(jié)論，我們對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)增持投資評(píng)級(jí)，建議繼續(xù)超配。當(dāng)然，在地產(chǎn)板塊上漲過程中需要不斷評(píng)估行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。比如，貨幣政策緊縮（新增信貸量下降、二套房貸嚴(yán)格首付比例、控制房地產(chǎn)開發(fā)貸款、減少住房按揭貸款利率優(yōu)惠程度、加息等）；經(jīng)濟(jì)前景；通脹預(yù)期形勢；房地產(chǎn)泡沫化嚴(yán)重程度。

從具體個(gè)股來看，我們從可售面積和地價(jià)成本、股本和市值相對(duì)儲(chǔ)備面積、核心城市、高端產(chǎn)品和核心地段四個(gè)角度尋找房價(jià)上漲受益股，核心思路有三個(gè)方面。

第一是從待結(jié)算項(xiàng)目儲(chǔ)備規(guī)?！墒勖娣e—拿地成本思路來尋找房價(jià)上漲受益股。

這一思路的邏輯是：房價(jià)上漲受益體現(xiàn)為公司能從房價(jià)上漲中獲得凈利潤快增長，超預(yù)期增長創(chuàng)造超預(yù)期股價(jià)空間。對(duì)公司來說，項(xiàng)目可售面積（在建存貨）和地價(jià)成本最關(guān)鍵，不僅要有房源可售，且可售房源地價(jià)成本越低越好。

我們可以重點(diǎn)考慮項(xiàng)目儲(chǔ)備轉(zhuǎn)化為可售面積，關(guān)鍵看公司管理能力和城市分布。地價(jià)成本取決于前幾年的拿地時(shí)間、方式和項(xiàng)目開發(fā)進(jìn)度。

綜合考慮可售面積、拿地成本、業(yè)績?cè)鲩L彈性及目前估值，我們重點(diǎn)推薦新湖中寶、金融街、保利地產(chǎn)、華僑城、中國寶安（2005年之后沒有在公開市場拿地），推薦建發(fā)股份、浙江廣廈、華發(fā)股份、深振業(yè)、萬科和金地集團(tuán)。

第二是從項(xiàng)目儲(chǔ)備相對(duì)規(guī)模和市值成本思路來尋找房價(jià)上漲受益股。

這一思路首先考慮公司總股本，即每萬股待結(jié)算權(quán)益建筑面積高低，結(jié)合對(duì)項(xiàng)目ROE的評(píng)估選股。為此，我們重點(diǎn)推薦蘇寧環(huán)球、深振業(yè)、深長城和香江控股，推薦首開股份、榮盛發(fā)展和上實(shí)發(fā)展。

第三是從項(xiàng)目儲(chǔ)備相對(duì)規(guī)模和市值成本思路來尋找房價(jià)上漲受益股。

這一思路首先考慮公司總股本，即每萬股待結(jié)算權(quán)益建筑面積高低，結(jié)合對(duì)項(xiàng)目ROE（凈資產(chǎn)收益率）的評(píng)估選股。為此，我們重點(diǎn)推薦蘇寧環(huán)球、深振業(yè)、深長城和香江控股，推薦首開股份、榮盛發(fā)展和上實(shí)發(fā)展。