全球都在避免因過早退出而再犯錯誤。眾多研究確認，過早退出導致了大蕭條時期美國經(jīng)濟出現(xiàn)多次探底，20世紀90年代的日本當局也存在類似失誤。聯(lián)合國等國際組織不斷告誡說，主要經(jīng)濟體提早撤除可能激化全球經(jīng)濟中的弱點，扼殺剛剛展開的復蘇。

關于繼續(xù)執(zhí)行積極的財政政策爭議其實并不多。從維護財政平衡的角度主張退出財政刺激方案，并不具有很強的說服力。聯(lián)合國的模型顯示，這可能令全球經(jīng)濟再一次陷入衰退，致使公共債務進一步增加。中國的財政狀況相對穩(wěn)健，4萬億投資項目將全面展開，財政擴張步伐并未停止。

在適度寬松的貨幣政策方面，各主要中央銀行也還找不到明確的緊縮理由。因為實體經(jīng)濟仍處于潛在產(chǎn)出水平之下，而貨幣政策最為關心的通脹，尚不構成重大威脅。相對溫和的物價環(huán)境支持貨幣政策退出極度寬松的狀態(tài)，但適度寬松仍然是必要的。新增信貸應該從2009年的高峰回落，但仍將維持在歷史較高的水平上。信貸增長慣性使得信貸急剎車的可行性不大。

在政策保持連續(xù)性和全球整體復蘇背景下，中國的宏觀經(jīng)濟勢頭良好。總體而言，“救火式”宏觀調(diào)控的壓力會有所減輕。在政策刺激之后，最大的不確定性來自通貨膨脹，尤其是資產(chǎn)價格膨脹。宏觀經(jīng)濟以及企業(yè)盈利的持續(xù)發(fā)展將構成基本面支撐；貨幣金融環(huán)境的相對寬松將構成流動性支撐；而全球范圍內(nèi)的通脹預期和中國的預期或?qū)⒊蔀楣适滦灾?。阿克洛夫和希勒在新著《動物精神》中，把故事列為推動市場出現(xiàn)非理性繁榮的第五要素。

資產(chǎn)價格已經(jīng)出現(xiàn)相當幅度的反彈，但這還不足以排除繼續(xù)走高的可能性。其實，在全球范圍內(nèi)，宏觀管理的主要矛盾已從一般通脹讓位于資產(chǎn)泡沫。伯南克曾以看淡資產(chǎn)價格在宏觀政策中的地位著名，甚至憑此觀點入主美聯(lián)儲。但在樓市和信貸暴跌出現(xiàn)之后，伯南克終于開始認為金融泡沫或許是這10年來貨幣政策遇到的最難解決的問題。

推動金融深化或?qū)⑹且种婆菽挠行нx擇。作為一個崛起中的新興經(jīng)濟大國，中國資產(chǎn)價格走高的風險可能更大。同時，我們也擁有成熟經(jīng)濟體不具備的優(yōu)勢，就是通過金融深化改善有效供給來抑制資產(chǎn)價格泡沫。

金融深度不足是資產(chǎn)價格走高的主要原因之一。眾所周知，中國金融市場的改革和發(fā)展一直滯后于實體經(jīng)濟，加之中國又是一個高儲蓄國家，相對企業(yè)融資需求和投資者投資需求而言，金融部門的有效供給顯得相對不足。金融機構和融資渠道的發(fā)展受到較為明顯的抑制。嚴重失衡的供求關系造成資產(chǎn)價格的不斷上揚。加強管制當然是抑制資產(chǎn)部門膨脹的手段之一，這看上去也是西方國家管理泡沫的最新動向。但就中國國情來看，更為可選的策略是更大幅度地推動金融市場的發(fā)展，以滿足社會公眾擁有財產(chǎn)性收入的需求和企業(yè)融資的需求。推進金融深化并不違背金融危機的教訓。危機顯示，傳統(tǒng)的金融業(yè)務和場內(nèi)金融市場并不是金融泡沫的主要滋生場所，中國在兩方面還有很大的發(fā)展空間。

金融深化也是中國經(jīng)濟結(jié)構轉(zhuǎn)型的需要。中國有一個迷，就是金融發(fā)展滯后，但經(jīng)濟增長很好。這是與中國經(jīng)濟增長模式相聯(lián)系的。中國是以基礎設施和制造業(yè)為主的產(chǎn)業(yè)結(jié)構，不需要太強的市場配置金融的功能。這可能會進一步形成一個概念，那就是沒有發(fā)達的金融部門，經(jīng)濟也能發(fā)展得很好。此前也有相關研究表明，在中國，并不是金融越發(fā)達，經(jīng)濟增長就越好。實際上，1987年以來，中國信貸規(guī)模/國內(nèi)生產(chǎn)總值與經(jīng)濟增長率是負相關系。這與一般金融發(fā)展的理論相左。

然而，這反映的只是表現(xiàn)。當我們把國有企業(yè)貸款的部分扣除以后，金融發(fā)展指標就會顯示出促進經(jīng)濟增長的作用，尤其是全要素生產(chǎn)率或勞動生產(chǎn)率的提高。在經(jīng)濟結(jié)構向服務型轉(zhuǎn)變的進程中，金融深化將變得更加重要。因為政府手段配置金融資源顯得越來越不靈活，很難辨別投資機會和未來收益。

宏觀政策應該考慮包括資產(chǎn)價格在內(nèi)的各種價格。從這個角度說，貨幣環(huán)境應該進行更靈活的調(diào)整，這些調(diào)整力度應該超過管理一般通脹預期的需要。當資產(chǎn)越來越多地在金融部門流動，這時雖然實體經(jīng)濟沒有出現(xiàn)明顯過熱，但如果資產(chǎn)價格出現(xiàn)上漲，顯然也是流動性過剩的結(jié)果。

此外，對金融機構經(jīng)營穩(wěn)健性應該提出更高的要求。鑒于調(diào)整利率會影響到國民經(jīng)濟各部門，傳統(tǒng)的貨幣政策還缺乏針對性。為防范可能出現(xiàn)的資產(chǎn)價格泡沫，并減輕其破滅所帶來的沖擊，可以更多地利用監(jiān)督和監(jiān)管來限制過度冒險，并確保未來資產(chǎn)價格泡沫一旦破裂，金融體系能夠復原。

在從危機走向復蘇的進程中，保增長的壓力已經(jīng)不大。鑒于通脹形勢還不嚴峻，政策著力點顯然應該更多地放在結(jié)構調(diào)整上。在筆者看來，金融深化應該成為結(jié)構調(diào)整的重要內(nèi)容之一，而這一點卻仍未得到應有的重視和充分的討論。