在流動性總體寬裕的情況下，投資仍將是保增長的主要途徑。房地產(chǎn)銷售提前恢復(fù)，使得房地產(chǎn)和中國經(jīng)濟(jì)正向循環(huán)提前啟動，為亟待拯救的中國經(jīng)濟(jì)增添了政府投資之外的驅(qū)動力。

我們在1月份的《2009年中國經(jīng)濟(jì)10大預(yù)測》報告中預(yù)測，2009年四個季度經(jīng)濟(jì)增長率差不多會按照6％、7％、8％和9％的百分比上行。目前看來，下半年經(jīng)濟(jì)增長率存在超出預(yù)期的可能。

對于下半年經(jīng)濟(jì)增長率的回升，有觀點(diǎn)認(rèn)為，主要是2008年比較低基數(shù)的影響。我們并不否認(rèn)這種看法，但從經(jīng)過季節(jié)調(diào)整后的季度GDP環(huán)比增長率的情況看，第三、第四季度GDP環(huán)比回升跡象也很明顯。

由于政府投資增長率回落，政府投資對經(jīng)濟(jì)增長的帶動效應(yīng)將下降，市場將再次成為決定經(jīng)濟(jì)增長水平的核心力量，中國經(jīng)濟(jì)將呈現(xiàn)房地產(chǎn)和出口雙輪驅(qū)動的特征。

首先，房地產(chǎn)將繼續(xù)充當(dāng)2010年經(jīng)濟(jì)增長的動力。我們預(yù)期，居民儲蓄和低利率這兩個因素在2010年年底之前不會有根本性改變，房地產(chǎn)將繼續(xù)充當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長的驅(qū)動力。

其次，出口將充當(dāng)2010年經(jīng)濟(jì)增長的新動力。伴隨著金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債平衡的初步完成，貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制將逐漸暢通，從而帶動美、歐、日等發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，進(jìn)而帶動中國出口的復(fù)蘇，為中國經(jīng)濟(jì)提供一個新的動力。

流動性無憂

對于流動性，最重要的指標(biāo)是M1（狹義貨幣，流通中的現(xiàn)金與存款）和利率。從兩個方面看，未來都有可能保持相對寬松的格局。

目前市場對M1的擔(dān)心主要集中在貸款增速難以繼續(xù)保持這么快的增長。確實(shí)，貸款增速回落對M1為代表的流動性不利，但出于以下兩方面考慮，貨幣供給情況總體仍將寬松，甚至寬松程度可能超預(yù)期。

一是在需求上升和物價回升的推動下，企業(yè)銷售收入有望迅速增長，企業(yè)活期存款有望上升，推動M1回升，1999～2000年貸款增長穩(wěn)定，企業(yè)銷售收入增長推動M1增長的情況很有可能再次出現(xiàn)。

二是由于中國利率、投資回報率要明顯高于主要發(fā)達(dá)國家，很有可能在中國和西方發(fā)達(dá)國家之間形成新的套利交易。這將導(dǎo)致中國的外匯占款和基礎(chǔ)貨幣大量增加，也可能使得熱錢流入造成的貨幣寬松局面再現(xiàn)。   關(guān)于流動性的第二個擔(dān)心是，貸款投放減少會不會對投資，進(jìn)而給經(jīng)濟(jì)帶來不利影響。由于貸款是固定資產(chǎn)投資資金的一個重要來源，貸款增速下降肯定會對固定資產(chǎn)投資增長產(chǎn)生不利影響。但就2009年下半年來看，這種影響并不會很大。

一是從貸款結(jié)構(gòu)看，2009年以來貸款增長率迭創(chuàng)新高，但一般貸款（中長期貸款和短期貸款）增速并未創(chuàng)新高，貸款增速創(chuàng)新高主要和前幾個月票據(jù)融資大幅增加有關(guān)。下半年貸款增速回落，主要是跟票據(jù)融資回落有關(guān)，考慮到相當(dāng)多的票據(jù)融資或短期貸款可能轉(zhuǎn)為收益更高的中長期貸款，中長期貸款增速回落幅度并不會很大，固定資產(chǎn)投資所受影響也會比較有限。

二是從貸款投放和貸款使用看，全年貸款投放和貸款的使用基本一致。但從上、下半年情況看，上半年貸款投放并沒有完全使用，尚有大量結(jié)余（1～4月份結(jié)余約1.4萬億元），這些結(jié)余將在下半年使用，這也將抵消貸款投放規(guī)模減少對固定資產(chǎn)投資帶來的不利影響。

通脹無憂

在流動性泛濫和需求回升推動下，物價上漲將是大概率事件。目前市場擔(dān)心中國會發(fā)生滯脹和惡性的通脹，但實(shí)際情況表明，二者出現(xiàn)的可能性都不大。未來兩年，中國物價更有可能是溫和地上漲。

物價上漲既可能是由需求增加引起的，也可能是供給減少導(dǎo)致的，從而形成了經(jīng)濟(jì)增長和物價的兩種組合，前者屬于經(jīng)濟(jì)增長推動的正常物價回升，而后者則形成滯脹。

從滯脹形成機(jī)理看，目前出現(xiàn)滯脹的可能性很小。

首先，大宗商品價格上漲并不是供給中斷導(dǎo)致的，主要是因?yàn)樾枨笤黾?。以CRB（商品研究局）代表的大宗商品價格走勢和以O(shè)ECD（經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織）領(lǐng)先指標(biāo)代表的實(shí)際經(jīng)濟(jì)走勢總體一致，這表明盡管大宗商品價格上漲有美元貶值等貨幣因素干擾，但基礎(chǔ)性原因仍然是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及其預(yù)期。

其次，從工資和物價關(guān)系看，目前并不存在普遍盯住通脹工資制度，這也阻斷了形成通脹和工資上漲惡性循環(huán)的基礎(chǔ)。

再次，中國勞動力供給充裕，總體上用工制度較為靈活，企業(yè)可以根據(jù)需求情況靈活調(diào)整，這也避免了形成滯脹的可能。

最后，從經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和貨幣供給增加看，物價回升具有必然性，但兩年之內(nèi)發(fā)生惡性通脹的可能性不大，更有可能是呈現(xiàn)溫和回升的格局。原因如下：