華爾街在這個(gè)由它創(chuàng)造、包裝和進(jìn)行衍生品銷(xiāo)售的世界里，一點(diǎn)要小心謹(jǐn)慎的姿態(tài)也沒(méi)有。每一家公司都開(kāi)始“心動(dòng)不如行動(dòng)”。正如我們?cè)诓痪玫膶?lái)會(huì)看到的，像美國(guó)國(guó)際集團(tuán)（American International Group，下文中簡(jiǎn)稱(chēng)“AIG”，財(cái)富500強(qiáng)公司之一，全球市值最大的保險(xiǎn)公司，總部在美國(guó)，主要經(jīng)營(yíng)保險(xiǎn)）這樣的保險(xiǎn)公司創(chuàng)造了整個(gè)單元（units）。公司設(shè)計(jì)制作這些單元，其用意是要通過(guò)衍生品，包括被稱(chēng)為是信用違約互換（Credit default swap，下文中簡(jiǎn)稱(chēng)“CDS”）的一種金融衍生品（這是一項(xiàng)針對(duì)公司債務(wù)的保險(xiǎn)政策）使復(fù)雜的套購(gòu)保值技巧變得更為精湛。與普通的保險(xiǎn)不同，AIG不需要在CDS中持有高資本，它使用其他金融衍生品的目的只不過(guò)是為了對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。

到了20世紀(jì)90年代早期，信用衍生品的總價(jià)值已接近11萬(wàn)億美元，并且正在朝著20世紀(jì)90年代末期的一百萬(wàn)億美元邁進(jìn)。債券衍生品無(wú)處不在，華爾街的交易商用這些衍生品在市場(chǎng)上下賭注；公司用這些衍生品來(lái)對(duì)沖季度虧損；小的城鎮(zhèn)使用這些衍生品來(lái)削減市政債券的支付利率，并且用這些儲(chǔ)蓄來(lái)支付建設(shè)道路、橋梁和學(xué)校所需的資金。

然而奇怪的是，隨著這些債券衍生品越來(lái)越成為主流時(shí)，它們的透明度卻在不斷降低。

會(huì)計(jì)法規(guī)中的漏洞使銀行和經(jīng)紀(jì)人的業(yè)務(wù)能夠避免公開(kāi)曝光于衍生品市場(chǎng)。公司使用那些令人難以理解的術(shù)語(yǔ)來(lái)隱瞞它們?cè)谪?cái)務(wù)報(bào)表附注中使用了利率互換，這連老練的投資者都難以破解。

華爾街上的專(zhuān)家們認(rèn)為，衍生品市場(chǎng)的不斷發(fā)展不亞于一場(chǎng)革命。通過(guò)計(jì)算機(jī)和公司智囊們的智慧，華爾街正以前所未有的方式減少風(fēng)險(xiǎn)，擴(kuò)大財(cái)富。

當(dāng)衍生品被恰當(dāng)使用時(shí)，其危機(jī)能夠減少，而當(dāng)時(shí)有一種被稱(chēng)為 “系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（Systemic risk）”的危機(jī)正不斷蔓延?；Q和新債券的價(jià)值來(lái)自于模糊指數(shù)，它們形成了一個(gè)復(fù)雜的相互聯(lián)系的債務(wù)網(wǎng)。當(dāng)市場(chǎng)很平靜，或是當(dāng)利率較低時(shí)，交易商可以以低價(jià)買(mǎi)進(jìn)；當(dāng)市場(chǎng)上流動(dòng)性較好，現(xiàn)有的產(chǎn)品馬上就能找到市場(chǎng)被賣(mài)掉。就像在紐約證券交易所（New York Stock Exchange），只要價(jià)格不要太離譜，賣(mài)家知道他們總能為自己的股票找到足夠數(shù)量的買(mǎi)家，從而這個(gè)復(fù)雜的系統(tǒng)總能運(yùn)營(yíng)得很好。

但是科里根知道，這些市場(chǎng)，特別是一些新式債券和衍生品的市場(chǎng)，是不能和紐約證券交易所相提并論的。衍生品市場(chǎng)處于一種分散的形式。債券是通過(guò)電話(huà)或者電腦在全球范圍內(nèi)的各個(gè)交易商之間進(jìn)行交易的，其間沒(méi)有任何的中間系統(tǒng)顯示買(mǎi)家在購(gòu)買(mǎi)債券時(shí)到底付了多少錢(qián)。債券市場(chǎng)會(huì)進(jìn)行一場(chǎng)快速而激烈的變革，特別是在那些復(fù)雜而且透明度較低的市場(chǎng)上更是如此，例如CMO市場(chǎng)就是那樣，它在1986和1987年IO和PO危機(jī)期間倒閉了。

考慮到信貸市場(chǎng)和信貸衍生品市場(chǎng)的規(guī)模，科里根擔(dān)心利率突然達(dá)到峰值會(huì)使損失擴(kuò)大，這種損失的嚴(yán)重程度很可能是市場(chǎng)從未經(jīng)歷的。新的產(chǎn)品對(duì)突然的震蕩更加敏感，而投資者們通常會(huì)用許多借貸的錢(qián)來(lái)支撐他們的交易，這些錢(qián)已經(jīng)變得前所未有的大。這樣做原本是為了擴(kuò)大收入，而最終他們的損失也被擴(kuò)大了。

科里根最擔(dān)心的是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。由于交易商開(kāi)始在風(fēng)險(xiǎn)性的債券上損失錢(qián)，他們會(huì)通過(guò)賣(mài)其他的資產(chǎn)來(lái)彌補(bǔ)這些損失。這些資產(chǎn)可能是股票，高質(zhì)量的債券，這樣就會(huì)使市場(chǎng)暴跌。這還會(huì)使銷(xiāo)售周期變得很長(zhǎng)，并制造波及整個(gè)金融系統(tǒng)的恐慌。

科里根的上司，即美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)的主席艾倫·格林斯潘（他在1987年時(shí)取代了保羅·沃爾克）做了一件出乎華爾街所有人預(yù)料的事。當(dāng)他在1994年早些時(shí)候提高了利率，以將債券市場(chǎng)上的投機(jī)泡沫擠出去時(shí)，華爾街立馬就嗅到了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的味道。諷刺的是，格林斯潘并不是科里根陣營(yíng)里的人，因?yàn)樗⒉话蜒苌房吹媚敲葱皭?。他從不認(rèn)為衍生品需要廣泛調(diào)節(jié)，而且他是華爾街上勢(shì)力越來(lái)越強(qiáng)的“反調(diào)節(jié)”陣營(yíng)的同盟。事實(shí)上，他相信通過(guò)衍生品來(lái)進(jìn)行金融操縱能帶來(lái)更多的好處，可以增加市場(chǎng)的流動(dòng)性。

短短幾年，債券市場(chǎng)上突然出現(xiàn)了巨大的投機(jī)泡沫，對(duì)此，格林斯潘無(wú)法爭(zhēng)辯。聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)在1994年時(shí)將利率提高了5倍，部分原因是為了給因通貨膨脹而過(guò)熱的經(jīng)濟(jì)降降溫，同時(shí)也是為了擠壓投機(jī)泡沫。這一泡沫不僅使債券價(jià)格上漲，也使風(fēng)險(xiǎn)增加。華爾街所使用杠桿率在不到十年的時(shí)間里（始于20世紀(jì)80年代中葉）從15比1上升到將近35比1。

舉債經(jīng)營(yíng)只是造成損失的一個(gè)原因，這使華爾街晦氣不斷。另一個(gè)原因是：承銷(xiāo)商無(wú)法將這些債券全都賣(mài)出去--這些MBS、資產(chǎn)擔(dān)保債券的發(fā)行量在1993年時(shí)達(dá)到了660億美元，打破了以往發(fā)行量的記錄。

無(wú)論是哪個(gè)原因，那時(shí)市場(chǎng)開(kāi)始崩潰，損失開(kāi)始不斷增加。這是當(dāng)時(shí)所有債券所處的狀態(tài)。問(wèn)題是，MBS是有史以來(lái)對(duì)利率最敏感的債券之一，因?yàn)闃I(yè)主為了購(gòu)買(mǎi)房子，借貸了很多錢(qián)，當(dāng)利率大幅下降時(shí)，經(jīng)常會(huì)導(dǎo)致提前償付。這對(duì)于房屋業(yè)主來(lái)說(shuō)是有利的，但對(duì)抵押債券的持有者是不利的，因?yàn)閭幕貓?bào)率會(huì)降低到利率的標(biāo)準(zhǔn)。

像雷曼這樣的專(zhuān)門(mén)從事債券交易的公司特別容易受到沉重的打擊。聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)的行動(dòng)使交易部門(mén)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)重新定價(jià)，國(guó)庫(kù)券收益率和抵押債券收益率之間的差距現(xiàn)在開(kāi)始擴(kuò)大了。它們之間的差距曾經(jīng)微乎其微，而現(xiàn)在隨著抵押債券價(jià)格的降低，投資者們開(kāi)始搶購(gòu)非常安全的國(guó)庫(kù)券，這就使得兩者之間的差額迅速增加。這時(shí)購(gòu)買(mǎi)這些抵押債券的玩家被稱(chēng)為是“禿鷲基金（vulture fund）”，他們以極低的折扣價(jià)格購(gòu)進(jìn)債券，而這會(huì)使交易部門(mén)蒙受更大的損失。

1994年發(fā)生的那場(chǎng)債券市場(chǎng)的危機(jī)，受害者不僅僅是華爾街的交易商，很多人也被殃及池魚(yú)，加利福尼亞的奧蘭治縣就是其中之一。奧蘭治縣把大筆養(yǎng)老金賬戶(hù)的錢(qián)投到了固定收益的衍生品上。當(dāng)利率開(kāi)始上升時(shí)，這些衍生品的價(jià)值馬上就縮了水。當(dāng)擁有巨大消費(fèi)者市場(chǎng)的寶潔公司（Protecter & Gamble）在一次利率互換中虧損了一億八千萬(wàn)美元的資金時(shí)，美國(guó)公司反復(fù)強(qiáng)調(diào)目前的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)已經(jīng)達(dá)到了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的水平。

無(wú)論對(duì)于華爾街還是對(duì)于全美國(guó)的投資者來(lái)說(shuō)，1994年都是恐怖的一年。貝爾斯登和摩根士丹利由于受到抵押債券及其相關(guān)金融衍生品的損失，收入急劇下降。雖然這兩家公司還是賺了一點(diǎn)錢(qián)的，但數(shù)額少得可憐。專(zhuān)門(mén)從事抵押債券的對(duì)沖基金也崩潰了，阿斯金資本管理公司（Askin Capital Management）就是一例。所羅門(mén)再一次虧了錢(qián)，短短兩個(gè)季度的虧損額超過(guò)了3億美元。而雷曼稍稍逆流而上，獲得了二千二百萬(wàn)美元的利潤(rùn)。

虧損最多的要數(shù)基德?tīng)柶げ┑?。GE財(cái)大氣粗，但由于邁克爾·弗蘭諾斯所經(jīng)營(yíng)的抵押貸款巨虧，以及國(guó)債券部門(mén)因爆出交易丑聞而蒙受了虧損，GE在第一季度也損失八千五百萬(wàn)美元。塵埃落定之后，GE把其杠桿率高到100比1的基德?tīng)柶げ┑腺u(mài)給了非常保守的經(jīng)紀(jì)公司普惠（PaineWebber）。

1994年，當(dāng)那場(chǎng)債券市場(chǎng)的徹底潰敗剛露苗頭時(shí)，華爾街發(fā)誓要重新進(jìn)行改革。舉債經(jīng)營(yíng)會(huì)被遏制，華爾街確實(shí)做到了，至少在一段時(shí)期內(nèi)確實(shí)是做到了的。

雷曼并沒(méi)有停止其交易，問(wèn)題的焦點(diǎn)在于作為一家公司它是否還與債券市場(chǎng)有關(guān)。雷曼在投資銀行方面的表現(xiàn)至多只能算是平庸的，公司的研發(fā)部門(mén)也蒙受了很大損失。債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪投資者服務(wù)公司（Moody's Investors Service）降低了雷曼的長(zhǎng)期評(píng)級(jí)，并提醒投資者說(shuō)雷曼的資本基礎(chǔ)正變得過(guò)于薄弱，不能支撐公司在債券市場(chǎng)上下高額賭注的經(jīng)營(yíng)模式，因?yàn)檫@些高額賭注來(lái)自于高負(fù)債。

雷曼此時(shí)所擁有的資金少得可憐，雷曼就像是汪洋大海里的一條小魚(yú)，周?chē)鷿M(mǎn)是捕食者，而它正學(xué)著如何在強(qiáng)者如云中生存。為了生存，雷曼可能還會(huì)在市場(chǎng)上下更大的賭注，借更多的錢(qián)，而這可能會(huì)給它的生存帶來(lái)負(fù)面影響。